KINA – DOWNGRADED AF MOODY’S OG TØR FOR AMMUNITION

24. maj 2017

Kinas kreditrating blev i nat nedjusteret af ratingbureauet Moody’s til en A1 rating, hvilket er den dårligste rating af Kina siden 1989 og hele fire niveauer under Danmark. Nedjusteringen kommer sammen med en advarsel om, at Kinas fremtid byder på lavere vækst, hvilket kan føre til en øget gældsbyrde i de kommende år [1]. Vi deler bekymringerne om Kinas fremtid, og vi forventer, at konsekvenserne kan være katastrofale, når først lavinen indhenter Kina. Samtidig noterer vi, at markedet lukker øjnene for problemernes omfang.

Nedjusteringen kommer i kølvandet på en måned med øget nervøsitet i de finansielle markeder omkring Kinas gældsbjerg. Dette kan spores i følgende markeder:

  • De 10-årige statsrenter er steget (langt) mere end de amerikanske (se figur 1)
  • Omvendt renteforskel (rente inversion) mellem den 5-årige og 10-årige statsrente (se figur 2)
  • Faldende råvarepriser (se figur 3)

Figur 1: Statsrente forskelle mellem Kina og USA

Figurtekst: De 10-årige kinesiske statsrenter er steget mere end de 10-årige amerikanske statsrenter, hvilket indikerer, at markedet nu vurderer, at Kinas økonomi er mere risikabel end tidligere og derfor forlanger en større kompensation for at låne dem penge. 

Figur 2: Kinesisk rente inverterer

Figurtekst: Det er helt usædvanligt, at den 5-årige statsrente overstiger den 10-årige statsrente (benævnt: rente inversion), og det indikerer, at investorerne er pessimistiske omkring landets langsigtede vækst og inflation [3].

Figur 3: Indekseret udvikling i råvarepriserne år til dato

Figurtekst: De faldende råvarepriser indikerer, at Kinas vækst er aftagende, idet de forbruger 30-50 % af diverse råvarer.

 

Markedet undervurderer alvoren ved situationen i Kina

Ifølge den seneste analyse fra Bank of America Merrill Lynch vurderer flertallet af markedsdeltagerne, at den kinesiske stat er i stand til at opretholde den økonomiske vækst ved en balanceret mængde af regulatoriske stramninger. Det vil derfor komme helt bag på markedet, hvis det viser sig, at den kinesiske stat ikke kan styre udviklingen.

Vi er modsat markedet yderst skeptiske omkring den kinesiske stats evne til at styre økonomien igennem de massive udfordringer, de står med i form af et kraftigt voksende gældsbjerg, en ejendomsboble samt massiv forurening mv. Vi forventer, at følgerne af de kinesiske chok til markedet vil påvirke resten af verdensøkonomien og dermed alle finansielle markeder i middel til svær grad.

Desuden mener vi ikke, at det er et spørgsmål, OM Kinas vækst reduceres men snarere et spørgsmål om, hvor kraftigt og hvor hurtigt væksten reduceres. Vi forventer desuden, at jo længere tid der går, jo kraftigere bliver reaktionen.

 

Er Kina ved at løbe tør for ammunition?

Den kinesiske stat har indtil nu taklet den finansielle uro i den kinesiske økonomi ved at indskyde voldsomme mængder af kapital i økonomien for at booste investeringerne og derved skabe øget vækst. Som det ses af figur 4 har de tre store kapitalindsprøjtninger siden 2007 dog haft en mindre og mindre effekt på BNP-væksten. Tilmed koster det, ifølge en analyse fra The Economist, næsten fire yuan i ny gæld at skabe en enkelt yuan ekstra i BNP, hvilket betyder, at ammunitionen er opbrugt [2]. Det har dog ikke forhindret den kinesiske stat i endnu en gang at starte et nyt stort investeringsprojekt: “One Belt, One Road” (Silkevejen), hvilket er stærkt bekymrende, idet det indikerer, at de åbenbart ikke har andre geværgreb end de virkningsløse kapitalindsprøjtninger.

Figur 4: Kinesiske kapitalindsprøjtninger og BNP-vækst

Vælger Kina at fortsætte med kapitalindsprøjtningerne i en forhåbning om at vokse problemerne væk, vil det formentlig ende med at være en dyrt købt vækst, der blot forøger gældsproblemerne. Alternativt kan Kina gennemføre en række reformer, der hjælper dem ud af problemerne ved at reducere kapitalindsprøjtningerne langsomt og lukke ikke-rentable virksomheder.

Vi har bemærket, at markedet tror på denne reformløsning og at markedet dermed forventer, at Kina vil ride stormen af. Gældsproblemet afvises med holdningen: “Der er jo ikke sket noget endnu, og det kinesiske styre har styr på problemerne”. Vi er stærkt bekymrede for, at reformplanen ikke er tilstrækkelig, da tiltagene sker for sent og ikke er gennemgribende nok. Vi forventer derfor, at den nuværende nervøsitet vist i figurerne 1-3 fortsætter, og at markedet på sigt vil erkende de mange udfordringer i den kinesiske økonomi.

På nuværende tidspunkt virker markederne nærmest immune overfor de nævnte problemer og deres potentielle negative indvirkning på verdensøkonomien. Markedet fortrænger problemet og, som en anden struds, stikker hovedet i jorden, hvilket er yderst farligt for investorerne.

 

Problemerne i Kina overses – det er simpelthen for svært at forstå situationen

En sandsynlig forklaring på at de finansielle markeder overser de mange udfordringer i kinesisk økonomi er, at vi vesterlændinge har så svært ved at forstå situationen i Kina. Det kan skyldes, at Kina har et helt anderledes politisk landskab i form af et partisystem, der ikke tillader pressefrihed, og som ikke tilbyder åbenhed i offentlig forvaltning. Dette begrænser mulighederne for indsigt og den manglende dækning af den økonomiske tilstand fra nyhedsmedier og markedsanalytikere m.fl. gør ikke problemet mindre. Det øger bestemt heller ikke mulighederne for lave troværdige analyser, at kvaliteten af Kinas økonomiske tidsserier er yderst tvivlsomme.

Resultatet bliver, at de finansielle markeder opgiver og håber på det bedste.

Hos Asset Advisor giver vi ikke sådan op og har derfor sat os for at gøre vores kunder og læsere klogere på den kinesiske økonomi. Derfor sætter vi over de næste uger fokus på en række af de centrale problemstillinger i Kina.

 

Per Gramstrup & Henrik Hallengreen

Kilder:

[1]: https://www.moodys.com/research/Moodys-downgrades-Chinas-rating-to-A1-from-Aa3-and-changes–PR_366139

[2]: http://www.economist.com/news/leaders/21698240-it-question-when-not-if-real-trouble-will-hit-china-coming-debt-bust

[3]: https://www.wsj.com/articles/china-bonds-send-fresh-stress-signal-1494500938

http://www.cnbc.com/2017/03/04/china-sets-2017-economic-growth-target.html

https://www.wsj.com/articles/chinas-push-to-stabilize-financial-system-leaves-markets-in-disarray-1493915497

https://www.moodys.com/research/Moodys-downgrades-Chinas-rating-to-A1-from-Aa3-and-changes–PR_366139

http://www.businessinsider.com/the-real-problem-with-chinas-corporate-debt-load-2017-1?r=US&IR=T&IR=T

https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-02-12/china-s-zombie-province-shows-what-s-wrong-with-its-bond-market

https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-04-02/china-just-had-its-worst-ever-start-to-a-year-for-bond-defaults

http://finans.dk/protected/okonomi/ECE9565376/gaeld-gaeld-og-mere-gaeld-kinas-nationalbank-advarer-om-en-vaklende-finanssektor/

Bank of America Merrill Lynch’s “Global Fund Manger Survey”, maj 2017

linkedin